$美团点评-W(03690)$
一、美团业务现状
近年来，美团通过积极提供更丰富的本地生活服务内容，提升平台用户的活跃度，提高用户粘性和使用时长，努力打造出了一个包含“吃喝玩乐”各个生活层面的生活服务O2O超级入口，这是美团的阶段性成功。从中长期看，美团将大概率持续切入餐饮之外的其他垂直生活服务品类（如健身、招聘、家政、医疗美容等），并纵向拓展供应链2B业务和云计算等基础设施建设，向赋能型生态企业进化。进入2019年以来，美团的整体基本面持续优化，这是其股价得以大幅反转的根本原因。
先来看19上半年的主要经营财务数据：收入419亿，增速59%；交易金额3000亿，增速28%；交易用户4.23亿，增速18%；这三项主要数据随着基数变高逐渐趋缓。净利润9000万，+102%；经营现金流Q1为-33亿，Q2为31亿，随着各业务竞争力进一步提升和业务扩张速度变缓重心转向提升效率，盈利能力有了显著提高；佣金收入占比68%，在线营销服务占比16%，在线营销业务发展迅速，发展空间大，在未来很可能是下一个现金牛。今年主要新拓展了美团买菜业务，围绕生活服务的业务矩阵日益完善。
下面分业务来看：
1、外卖业务是美团的第一大收入来源，占比56%，其核心作用是引流，目前尚未盈利，但是已经能看到盈利的曙光了。目前阶段，外卖行业呈现双寡头格局，美团已经是行业绝对龙头，市占率63%且在持续提升，拥有压倒性优势，由于在C端用户流量（美团3.5亿MAU的基本盘，外加11亿MAU微信两个一级入口的引流〉饿了么+口碑不到1亿MAU基本盘，支付宝7亿MAU一个二级入口的引流）和B端商家数量上（美团+点评 580W餐饮商户 〉饿了么+口碑 350W餐饮商户）都有显著优势，配送端也优于饿了么（美团即时配送日单量〉饿了么蜂鸟+点我达），饿了么要再想反超美团极其困难，只能寻求差异化竞争，将重心放到三四线城市去；同时，外卖行业的进入壁垒很高，包括地图/搜索等技术壁垒、长期地推串联商家的时间/人力/资金成本，以及打造平台和骑手团队的庞大资金投入，随着市占率持续走高，美团外卖的规模化优势会越来越明显，边际变动成本越来越低，除非出现颠覆性的新商业模式，否则外卖行业已经无人能对美团造成威胁。在已经建立起绝对优势的情况下，外卖业务的盈利能力在逐步提升，体现在收入端的佣金率提高、在线营销放量提升变现率和毛利率；成本端的规模效应和持续的重金投入建设智能调度系统降低成本大头——骑手成本，以及进入存量提频阶段后、不再需要大规模补贴获取新用户，获客成本持续降低，重心转向消费频次提升。
2、到店及酒旅业务盈利能力强，收入仅占比23%，但毛利率高达89%，毛利占比59%，是美团的核心盈利业务，其中到店业务收入占比约70%，酒店业务30%，两者的变现率相当。到店和酒旅业务的轻资产、高盈利能力产生了优质的现金流，可以反哺其他重资产的流血业务。
A、到店业务（美团点评）是中国最大的到店餐饮服务平台，具有垄断性地位。到店业务的壁垒更高，长久的地推获取商家资源、大众点评的UGC社区建设和品牌口碑积累等都是极难复制的核心能力，竞争对手想要再造一个点评难度很大，目前仅有口碑能略作抵抗，但整体实力相去甚远。目前的盈利重心已从抽佣转变为提供广告服务，在规模优势下将继续开发商家营销需求（种草拔草营销+搜索竞价排名），推动变现率和毛利率稳步提升，也为美团交叉销售休闲娱乐、美业、婚庆及亲子服务等高毛利业务提供了有力支持。
B、酒店业务起初深耕三四线城市的本地住宿与休闲旅游需求，与主攻一二线城市商旅需求的携程系形成差异化竞争，间夜量和GTV处于快速增长通道，但ADR和营收总额差距还很大，目前是坐二望一的格局。美团已经在携程腹地站稳脚跟，未来想要超越携程系成为行业老大，需要往高星酒店渗透，高星酒店将是近期美团与携程系的主要战场，也是这场酒店预订行业新排位战的胜负手所在。携程的主要优势在于十多年来积累下的品牌声誉，特别是外资酒店品牌对于携程的认可度较高，而高星酒店相对于低星酒店来说会更看重合作伙伴的品牌和实力。但美团仍然拥有极可怕的竞争实力，这令携程系大为惊恐。首先，美团在流量入口端拥有压倒性的优势，这个无需多言，对于下游高星酒店集团们来说，是不会排斥多一个渠道的，特别是一个流量如此庞大的渠道，而随着美团在低星酒店里的业务越做越红火，品牌声誉自然也会传播开，高星酒店的接纳度会逐渐放开; 其次，高星酒店如何有效开发衍生业务，是行业长久以来的大难题，即，目前高星酒店的住宿收入只占40%左右，餐饮/温泉/娱乐等关联消费占60%，但自身并不擅长这些关联业务，常常出现住客不感兴趣、成本过高、难以标准化等问题，经营效率低下；携程与美团都发现了该部分商机，都投入了大量的精力去探索，但很明显，携程的竞争力是肯定比不上以“吃喝玩乐”起家的美团的，美团在本地化消费场景上有更丰富的经验和渠道，能够将零碎的酒店非住宿项目打包或分拆灵活售卖，帮助酒店提高整体收益。美团陆续推出了“新住宿”概念、“CD模式”、“酒+X”、“美酒学院”、“美酒商城”等措施，目前效果显著，已经有很多高星酒店与美团开展合作，越来越多的高星酒店在考虑与美团合作。携程系自然不会坐以待毙，除了采取类似战术在高星酒店领域守卫大本营外，携程也在加速进军低星酒店，互相进攻彼此的腹地。但总体来说，在这场战争中，美团在流量、技术、赋能手段、资金实力上均强过携程系，美团处在主动进攻的节奏中，周转调节空间大，犯错容忍度也高，携程被动防守，被拖入了美团擅长的打法中去竞争，犯错容忍度低，形势很不利，个人更看好美团最终赢得这场战争的胜利，成为行业新王。
3、美团新业务收入86亿，占比20%，增速最快，但亏损最多，很多业务都还在烧钱摸索阶段。不过新业务的投入并非是无边界的烧钱扩张，而是立足平台核心优势，在打造一个完善的高频生活平台的同时，探索下一个盈利增长点。在去年吃过大亏之后，美团已经吸取教训，明显偏向于探索更轻资产模式运营的新业务。非餐到店方面，定位2B端餐饮供应链的快驴进货、2C端的美团买菜目前还处于探索阶段，规模较小，需要持续投入试验；出行业务方面，降成本是核心方针。网约车行业仍然看不到盈利点，滴滴市占90%以上，15-20%的takerate都还在巨额亏钱，更遑论5-8%的美团。美团打车业务转型为聚合平台模式，利用美团平台连接用户与第三方打车服务商，不参与打车业务的日常运营，仅向第三方服务商收取一定佣金，以更轻资产的模式加速打车业务拓展；共享单车业务是最受诟病的一块业务，该行业还处在一轮一轮的洗牌中，尚未步入正轨。今年以来公司对共享单车的思路明显转变，不再追求规模扩大，而是缩减亏损，通过精细化运营寻求盈利。随着折旧大幅减少、缩减投放量、提升起步价，将加速整合、减轻亏损，为平台引流。除此之外，在一些轻模式的业务上美团也在积极布局，比如重启共享充电宝业务、与商家合作开展招聘业务、培训员工等。创新业务的亏损还将持续，但其除了实现独立的业务盈利模式外，更重要的是为美团进一步巩固平台自身优势，加深护城河，应当积极看待新业务短期的亏损。
二、美团战略思维
公司的核心战略思维，是借助互联网技术与思维改造本地服务行业，即围绕建立连接、完善生态、提升效率三个方向提升商家运作效率，优化服务质量，尽可能多地覆盖用户日常生活各个方面，打通吃住行购物娱乐之间的壁垒，形成完善的生态圈（这里以中泰的圆环图来体现）。美团在“吃喝/住/行/购物/娱乐“五大日常生活方面都已有业务涉及，且有更多的新业务在摸索和培育中。在这其中，餐饮是公司业务的核心所在，是最重要的基本盘，也是开发的最深入的领域。这是因为餐饮在人们日常生活中，是消费频次最高、需求最固定的消费场景，其能带来庞大的用户流量和现金流，不管在战略上还是财务上都是中流砥柱。在深挖餐饮产业链剩余价值的基础上，再利用平台高频消费特性进行流量聚合与交叉销售，拓展其他消费场景，实现业务扩张，转动高速发展的飞轮，即公司提出的”Food+Platform“战略。目前美团的业务已经覆盖超过200个生活服务品类，绝大多数都是拥有范围经济属性的相关业务，即公司利用现有资源、核心技术、营销能力和渠道以及管理能力等发展相关业务，将业务组合，能够带来成本的减少或收益的增加，形成网络效应和规模效应。而在选择新业务拓展上，美团的思路是兼顾”市场规模要大“和”集中度有提升空间“两个维度，即进入新行业后，要有可能在短期几年内，通过平台/资本/技术等变量能够改变这个行业，提升市场占有率，在大行业里发展出网络效应和规模效应，反哺原有业务，拓展业务边界。
在横向布局了众多直接面向C端用户的消费场景后，美团的一下步战略，是往纵向拓展2B业务，这也是为何美团开始面向商家发展ERP餐厅管理系统/供应链解决方案等业务的原因。供应链管理、云计算等基础设施建设和提供，是未来的中期发展重心，这也是生态型大企业必经的发展道路，腾讯和阿里要发展的早一些，已经进入了该阶段。而在更久远的未来，自营、并购、投资、不相关多元化......等等，是长远的无限多可能，时间尚早，略表不谈。
在战术层面，美团擅长”品牌灵活定位“和”模仿改进“。”品牌灵活定位“是指根据特定业务采取不同的品牌策略，比如需要利用美团主品牌快速占领用户心智份额、以流量为导向的打车、酒店业务，就取名为”美团+“（美团打车、美团酒店、美团外卖等）；需要持续精细化运营打造社区文化、以口碑为导向的业务，就另定品牌，如“大众点评”“猫眼电影”“榛果民宿”等，这是很强的分层定位能力的体现；品牌定位之后是运营，美团的业务模式几乎都不是自己创新出来的，而是新商业模式出现一段时间后，美团再模仿、改进、壮大起来的，比如最早做外卖的是饿了么，点评是并购得来，酒店自不用提，猫眼电影之前就有拉手糯米，后面的打车、单车、餐饮供应链等等，都不是原创的，美团通过精细化运营将这些业务发展壮大起来，体现了自身很强的运营能力和学习能力，也符合公司自称的“肯打是美团战术的核心”。但同时也暴露出美团的一大缺陷——创新能力的严重不足，这或许也是美团距离腾讯、阿里最明显的地方之一吧。
在财务业绩方面，美团正从大规模投入追求业务扩张/营收增长的阶段到精细化运营追求争取把每个业务做好/提升利润水平的战略转变中，体现的是效率+质量导向思维。在二季度财报中，美团总体交易规模的同比增速已经连续两个季度低于30%，不过美团已经向市场展示，通过拉升老业务盈利能力、有节制探索新业务和整体管理水平的提升这个组合拳，公司将逐渐走入一个经营性现金流充沛、利润率不断提升、同时业务边界不断拓展的良性发展阶段，保持这个状态，对于公司的资金链管理和市值管理至关重要。
三、美团核心竞争力
1、优秀的管理能力和执行能力：互联网行业特别看重掌舵者的掌局能力，许多VC和PE在投资互联网企业时，都将“团队”列为第一考察要点。美团能够成为这个量级的公司，管理层的管理能力自然是极强的，通过前面的分析，我们可以看出美团管理层在战略制定、战术执行、品牌定位、产品运营、客户导向、学习能力、危机意识、快速反应、坚韧耐心等方面都是非常优秀的；
2、难以复制的人力资源和商户资源：我们知道，美团的众多业务——包括团购、点评、外卖、酒旅等，都是依靠地推铁军，一家一家的商户资源硬生生拿下来的；铁军的作用不光是前期抢占商家资源，还包括后期的商家业务能力培训、纪律诚信监督管控，负责的是整个商户资源的对接和后续管理，对于团队的能力要求很高；而这脱颖于团购大战的上万人的地推铁军，以及他们拼下来的无数线下商户资源，是美团业务版图中极具特色的核心竞争力之一，很难在同一行业再造这么一支铁军；
3、基于线上线下相结合得来的极高进入壁垒：有线下模块组成的互联网业务，由于投入的资源更多，竞争壁垒要强于纯线上业务（比如直营电商要强于平台电商，国内直营电商寥寥无几，平台电商层出不穷）；美团的两大核心业务——外卖和到店，都有极高的进入壁垒，包括线上的技术（地图、搜索等）、资金（上千亿）; 线下的庞大人力（地推团队）、同城物流，机会成本和时间成本很高，这些都是极难复制的，美团的核心业务（外卖和到店）易守难攻；
4、品牌力优秀、用户粘性高：在互联网行业，尤其是平台型互联网行业，要建立品牌力和用户粘性很难，用户更看重效率、价格、SKU等因素，这也是视频、直播、电商、网约车等等互联网行业面临的大难题；但得益于美团业务的特殊性，即有线下模块组成部分，以及长久以来坚持的价值观”以客户为中心”和“长期有耐心”，美团业务在商户端和用户端都有不错的品牌口碑，尤其是大众点评和酒店，两端又交叉影响，强化了品牌力; 而服务范围多数仅限本地，本地用户的粘性很高；
5、成本优势：依托于持续构建的人力、物流、技术等基础设施，以及口碑传播和网络效应带来的低获客成本，公司每进入一个新领域，边际推广成本都很低，投入资源也相对较低，其他互联网公司的获客成本都在刚性上升。移动互联网加速了网络效应的传播，网络效应又放大了成本优势，这是一种会不断成长的核心竞争力，腾讯/阿里/亚马逊等等顶尖互联网企业都有这种核心竞争力。
四、美团主要劣势
1、目前业务盈利空间有限，现金流压力大。目前美团的几大业务总体来说盈利空间不大。餐饮本身是一个薄利行业，外卖业务议价能力弱，需要持续补贴骑手成本，商户端抽佣水平渐趋瓶颈，能维持大体盈亏平衡已属不易；到店业务抽佣水平也到瓶颈，广告营销业务有天然辐射范围限制，空间也不大；酒店业务目前还在跟行业老大激烈战斗中，远未到收获成果的时刻；新业务都是需要持续投入的业务，且偏线下业务，投入资源重，短期内看不到盈利可能，反而要持续失血。综合来看，美团短期内找不到一个跟腾讯的游戏或者阿里的金融/云计算相似的优质现金牛，导致现金流糟糕，Q1为-33亿，Q2为31亿，还不到Q2收入227亿的五分之一。
2、创新能力不足。上文已经分析过，美团几乎没有原创产品，这对于一家主打科技的互联网巨型公司来说，是不太合格的，也许在未来会成为限制美团成长到和腾讯阿里同一层次的公司的主要原因。
五、结语
当下的美团很像12年时的腾讯，有着高瞻远瞩的掌舵者和执行力极强的团队，手里握有一个巨大的、竞争壁垒很高但不盈利的流量盘（外卖vs微信)，有一个潜力不错的现金牛业务（到店酒旅vs游戏），正在急速向自己的生态圈扩张（生活服务圈vs泛娱乐圈），网络效应和规模效应愈发强大，广告业务都有瓶颈难以像传统互联网企业一样有效支撑业绩。但在美团成长的过程中也伴随着大量不确定性，本地生活服务O2O业务的特性决定了这是一场旷日持久的拉锯战和消耗战，尽管有着良好的基本盘，但每进入一个新领域，都将面临固有霸主的顽强抵抗或跟随者的强力挑战。在未来，美团很有机会做大自己，拓展更广的生态业务，发掘更多的现金牛业务。生活服务是一个难以想象的庞大市场，发展潜力不输腾讯的泛娱乐圈和阿里的电商零售圈，目前腾讯市值3.1万亿港元，阿里约3.7万亿，美团5600亿，作为后起之秀，美团在自己的领域已经拥有很强的行业地位和竞争优势，不谈能否超越腾讯阿里，但成长为万亿市值的公司，可能性还是很大的。
作者：妖精刈鄢
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来源：雪球
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