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报告综述：中国低成本产能今年大量释放是之前多晶硅行业高利润的必然结果
多晶硅的 生产本 质是化 工生产 过程， 技术难 度高， 扩产周 期长 。今年 以来， 国内有大量低成本的多晶硅料产能释放，对于多晶硅的价格形成一定冲击。 然而，此轮国 内多晶 硅料产 能扩产 的决策 ，大 多是 在2017Q1 至2018Q 1 前 后时间段做出的。彼时，多晶硅一级料的价格在100 元/kg 以上，低成本多 晶硅料企业的毛利率超过40%。这种前置条件下，通威，新特，协鑫，大全 新能源等技术领先的企业有足够的动力到低电价区域进行扩产。因此2019 年大量多晶硅料新产能的释放，实际上是2017-2018Q1 当时多晶硅产业处 于暴利阶段而导致的结果。
国内新产能相对海外产能已经具备成本优势，硅料处于进口替代的过程
国内新建 产能大 多在新 疆、内 蒙、四 川等能 源相对 丰富， 电价 低廉的 区域， 电力成本 有较大 幅度降 低;另 一方面 ，多晶 硅生产 装备技 术的进 步和工 艺水 平的提升 ，使得 多晶硅 的设备 初始投 资成本 下降幅 度较大 。因此 新投产 能在 折旧成本上也存在较大优势。从成本分布上，目前国内领先企业的生产成本 已经全面 低于海 外龙头 企业。在品质 提升的 前提下 ，国内 硅料竞 争力在 逐渐 增强。我 国对于 进口多 晶硅料 的依赖 度呈现 下降趋 势，但 是短期 内仍然 需要 海外产能 。2018 年我国 进口多 晶硅 料14 万 吨，同期国 内多晶 硅料产 出25.9 万吨，进口硅料占比35.02%。
当前仅头部企业保持微利,2020年或将无新扩产能
4 月初多晶硅价格跌至历史低点，其中单晶致密料降至7.45 万元/吨，同比 下滑42.6%。多晶致密料跌至6.28 万元/吨，同比跌幅达到50.2%，5 月份三 家万吨级 企业集 中检修 ，一定 程度上 缓解了 供应压 力，多 晶硅料 价格有 所回 升。按照我们测算，当前价格体系下，仅部分低电费成本、高单晶占比的企 业的多晶硅毛利率超过20%。高电价或者低单晶产出占比的企业的毛利率较 低，德国瓦克和韩国OCI 的EBITDA Margin 是负数，多晶硅料环节的整体 盈利水平 较低。当前价 格如果 维持，绝大多 数企业 再次扩 产的意 愿有限 ，由 于绝大多数企业产能将在今年释放完，2020 年将难有新建的多晶硅料产能 达产。
下游硅片产能扩张将提升对于高品质硅料的需求，看好单晶硅料价格回暖
下游头部 单晶硅 片产商 仍在处 于扩产 当中，对于高 品质单 晶硅料 的需求 将持 续提升，我 们测 算了各 年份年 底的单 晶硅片 产能对 应所需 单晶硅 料的年 化产 能，假定下游硅片按照宣称的扩产计划扩产，2019-2021 年三年年底单晶硅 片所需的单晶硅料产能分别为30.21 万吨，38.92 万吨，48.17 万吨。在没有 新增多晶硅料产能的前提下，可以预期2020-21 年的多晶硅料特别是单晶 用硅料的供需格局将持续改善，看好 单晶硅 料价格 的稳步 回升 。
报告内容：1. 多晶硅料对于晶硅光伏产业至关重要1.1. 多晶硅是光伏晶硅产业链最重要的原料
多晶硅按 照产品 纯度的 不同， 可分为 工业硅、 冶金 级多晶 硅、太阳 能级别 多晶硅 、及电 子 级别多晶硅。用于光伏生产的是太阳能级多晶硅，一般纯度在6N~9N 之间，国标根据具 体的参数 差异将 太阳能 级多晶 硅分为 太阳能 一级、 太阳能 二级、太 阳能三 级。电 子级别 的 多晶硅对于产品纯度要求更高，一般要求9N 以上，应用于电力电子上的硅材料纯度要求 更高，通常要求纯度达到11N 以上。太阳能级多晶硅处于晶硅光伏产业的上游环节，多晶 硅料经过融化铸锭或者拉晶切片后，可分别做成多晶硅片和单晶硅片，进而用于制造晶硅 电池。
1.2. 多晶硅的生产是化工生产过程
多晶硅的 生产本 质是化 工生产 过程 ，其生 产技术 复杂 ，多 晶硅建 厂或扩 产周期 长，投入高 ， 具备很高 的准入 门槛。 多晶硅 的主要 生产工 艺有改 良西门 子法，硅 烷流化 床法等 ，根据 光 伏协会统计，全球前十大多晶硅生产企业均采用三氯氢硅改良西门子法进行多晶硅生产。 具体工艺流程是通过在沸腾炉内合成制备三氯氢硅(生成的三氯氢硅含量85%，同时副产 物还包括四氯化硅和杂质氯化物)，通过利用各种氯化物的挥发性差别，精馏制备得到高 纯三氯氢硅。最后将高纯三氯氢硅和高纯氢气按照一定比例导入钟罩型的还原炉内，在1100°C的硅芯 发热体 上还 原沉积 得到多 晶硅棒 。还原 尾气通 过回收 分离，将四氯 化硅通 过 冷氢化制备得到三氯氢硅，再次进入 系统循 环。
1.3. 近十年多晶硅的价格演变及行业发展情况
自从2003 年德国EEG 法案出台，光伏市场增长很快，对于多晶硅的需求水涨船高，但由 于多晶硅的生产属于大型化工产业，扩产周期长，早期千吨产能投资需要7-10 亿元，因 此多晶硅产量增长落后于行业需求，导致2004 年以来多晶硅料紧缺，多晶硅价格自2004 年以来一路上涨，多晶硅价格一度突破400 美元/千克。我国多晶硅产业相对国外起步较 晚，2007 年国内在建项目达到2 万吨，是国内多晶硅规模化生产的元年，2008 年受金融 危机的影响，美国欧盟限制打压中国光伏产品的出口，多晶硅价格一路暴跌，2009 年国发38 号文将多晶硅列为产能过剩行业，限制国内多晶硅项目的扩产，此后随着全球经济的回 暖，欧洲部 分国 家如意 大利加 大了对 于光伏 的支持， 市场对 于多晶 硅的需 求回升 ，但多 晶 硅价格只上涨至2010 年底的近80 美元/千克，此后随着多晶硅产能的集中释放和全球光 伏增长需求的放缓，产品价格从2011年一季度的70美元/kg跌至2011年底的近30 美元/千克，2012 年，美国韩国欧盟对中国进行多晶硅料低价倾销，全国43 家多晶硅工厂全部 停产，年底价格跌至15 美元/千克，2013 年国发892 号文将多晶硅从产能过剩行业摘除，2014-2016 年对海外多晶硅双反，给予国内多晶硅行业喘息机会，国内多晶硅加快自主研 发及技改步伐，成本有较大幅度下降。2018 年，国内新建产能达15 万吨，进口量首次减 少，实际上可以认为是多晶硅进口替 代的元 年。
1.4. 多晶硅的成本构成
多晶硅的 生产成 本主要 由电费 ，硅粉 、硅芯、 蒸汽、 天然气 等能源 及辅料 ，检修 、耗材 和 零配件费 用，以及工 资福利 保险 、折旧 和摊 销构成 。因 各家工 艺的差 距和质 量控制 的不同 ， 多晶硅的综合电耗有所不同，一般行业平均水平在70 度/kg，硅粉主流厂家的单位耗量为1.1-1.2kg/kg，蒸汽、天然气、水、HCL 的消耗折合每公斤多晶硅的成本约3 元，外购硅 芯的成本折合每公斤多晶硅3.5 元，检修耗材零配件的成本折合每公斤约4 元，每公斤3.5 元的工资福利保险成本，折旧生产成本为10 元每公斤。我们假定各种能源材料消耗率相 同，测算了不同电价条件下的多晶硅 料生产 成本及 占比， 结果 如下表 所示:
电价的高低直接影响到多晶硅的生产成本，在技术水平相同的前提下，电价为0.20 元/度 的生产成本要比电加0.45 元/度情景下成本要低15.5 元/kg，因此近年来企业新扩产产能都 分布在新疆，内蒙，四川等能源丰富 ，电价 相对便 宜的区 域。
2018 年全国多晶硅的平均还原电耗为49 kWh/kg，未来随着气体配比的优化，大型还原炉 的利用，电耗还有一定的下降空间。2018 年全国多晶硅的平均综合电耗为71 kWh/kg，领 先企业的平均综合电耗降低至63 kWh/kg 以下，未来随着生产装备提升、系统能力优化、 生产规模增大，预期到2025 年还有15%下降空间。2018 年行业硅耗为1.12 kg/kg-si，随 着氢化水平的提升，副产物回收利用率的增强，预期到2025年硅耗能够降低到1.06kg/kg-si。 此外，三氯 氢硅 生产设 备的投 资额也 将持续 下降，因 此长期 看，多 晶硅料 的成本 还有一 定 的下降空间，但需要企业持续的研发 投入。
1.5. 光伏级多晶硅料根据品质可细分为五类
多晶硅的 品质同 设计环 节、施 工环节 、生产 持续性、 稳定性 、原材 料的控 制，及 后处理 都 有一定关系。具体而言在设计环节，需要考虑主要杂质B 和P 的存在形式和除去方式;在 施工环节， 由于 多晶硅 生产纯 度要求 较高，需 要在洁 净的环 境中进 行生产 ，而早 期许多 多 晶硅项目 的施工 的现场 清洁度 没有保 障，造成 开车 后长期 达不到 预期质 量的情 况;多晶 硅 是化工过 程，生 产的持 续稳定 性、工业 参数的 控制 平稳是 至关重 要的;原 材料方 面，金 属 杂质会影 响设备 长期正 常运行 ，从而 影响达 到生产 连续性; 在后处 理过程 ，涉及 到与金 属 破碎器具接触造成的金属沾污，也会 影响多 晶硅料 的纯度 。
根据多晶 硅料的 品质不 同，多 晶硅料 可细分 为单晶 复投料 ，单晶 致密料， 单晶酥 松料， 多 晶致密料 ，多晶 酥松料 五种，具 体表观 形貌如 下图 所示，不 同种硅 料的价 格存在 差异， 单 晶复投料 的价格 最高， 主要用 于拉晶 过程中 的二次 加料，多 晶酥松 料的价 格最低 ，理论 上 来说，由于纯度的问题，多晶酥松料 无法用 于单晶 硅片的 生产 。
从下游单晶硅片的工艺发展趋势看，电池效率越高对于硅料的纯度要求越高，而RCZ，CCZ 等复投工艺则要求硅料的尺寸更小，这实际上意味着未来行业对于单晶复投料的需求将持 续增加，这也要求国内多晶硅料企业 不断提 升单晶 复投料 的产 出占比 。
2. 高品质多晶硅料的需求将持续增长2.1. 多晶硅全球产能高速增长，增量主要来自中国
2018 年底，全球多晶硅的名义产能为59.8 万吨，其中，国内多晶硅企业的名义产能为38.8 万吨/年，海外产能为21 万吨，;2019 年上半年，全球多晶硅的名义产能为64.2 万吨，其 中国内的多晶硅的名义产能为43.3 万吨，海外产能为20.9 万吨，全球多晶硅产业向中国 转移的趋势越发明显。
截止到2019 年6 月底，国内多晶硅企业名义产能超过万吨级别的有保利协鑫12 万吨，新 特能源7.2 万吨，永祥股份8 万吨，新疆大全3.5 万吨，洛阳中硅2 万吨，亚洲硅业2 万 吨，东方希望3 万吨，内蒙盾安1 万吨，江苏康博1 万吨，内蒙东立1.2 万吨，十家产能 共计40.9 万吨/年，约占国内总产能的94.5%，头部企业的市占率在稳步提升。预期到2019 年年底，国内多晶硅产能将达到将达到53.8 万吨/年，主要增量来自下半年大全新能源3.5 万吨产能，东方希望5 万吨产能，天宏瑞科1 万吨产能，其他产能1 万吨的扩产。
海外方面，海外产能2019年年中在产产能共计20.9 万吨，主要产能是德国瓦克6 万吨， 韩国OCI 5.2 万吨，马来西亚OCI 2.7 万吨，美国Wacker2 万吨，以及韩华，Hemlock 等 企业的少量产能。
2.2. 国内新建产能相对海外产能已经具备成本优势
近两年来， 中国多 晶硅企 业的成 本竞争 力优势 明显， 一方面 是由于 国内的 新建产 能大多 在 新疆、内蒙、四川等能源相对丰富，电价低廉的区域，电力成本有较大幅度降低;从成本 分布上，目前国内领先企业的现金成本已经全面低于海外龙头企业，在品质提升的前提下， 国内硅料竞争力在逐渐增强。另一方面，多晶硅生产装备技术的进步和工艺水平的提升， 使得多晶硅的设备初始投资成本下降幅度较大，因此新投产能在折旧成本上也存在较大优 势。
2.3. 进口硅料占比逐年下降，短期内仍需要海外进口硅料
多晶硅料的下游是硅片环节，2018 全球硅片约90%以上的产量在中国，中国多晶硅产能 在全球产能占比为61.6%，国内供应还暂时无法满足国内需求，需要依靠进口，2018 年我 国进口多晶硅料14 万吨，同期国内多晶硅料产出25.9 万吨，进口硅料占比35.02%。但由 于国内新增产能不断释放，我国对于进口多晶硅料的依赖度呈现下降趋势，从今年的月度 进口数据也可以看出，2019 年对于海外硅料的进口量同比进一步下降。
2.4. 硅料价格当前处于阶段底部，仅国内头部企业保持微利
根据光伏协会数据，2018 年我国太阳能多晶硅致密料全年均价10.59 万元/吨，2018 年硅 料价格持续下滑，对于企业生产经营效益造成很大的影响2018 年我国绝大部分多晶硅企 业未实现盈利。2019 年4 月初多晶硅价格跌至历史低点，其中单晶致密料降至7.45 万元/ 吨，同比下滑42.6%，多晶致密料跌至6.28 万元/吨，同比跌幅达到50.2%，5 月份三家万 吨级企业集中检修，全月零产出，一定程度上缓解了供应压力，多晶硅料价格有所 回升 。 按照我们测算，当前价格体系下，仅仅部分企业的毛利率超过百分二十，高电价或者低单 晶产出占比企业的毛利率较低，部分高成本的企业面临经营困难的问题，截止2019 年6 月底，国内多晶硅企业停产数量已累计达到9 家，其中2019 年上半年新增2 家，在产企 业数量减少至15 家。
海外产能方面，REC 的Moses Lake 工厂在2019 年7 月将进入长期关闭状态，韩国韩华也 暂时处于停产状态，韩国OCI 和德国瓦克虽然还保持正常生产，但其财务数据比较糟糕， 瓦克多晶硅料部门的EBITDA margin 在2018Q4 是-10.05%，2019Q1 的EBITDA margin 是-17%，韩国OCI 虽然没有直接披露其多晶硅业务的EBITDA margin，但其多晶硅业务隶属 的基础化学品部门2019Q1 的EBITDA margin 为-6%，主要也是多晶硅料业务拖累了财务 数据。考虑到Q2 的多晶硅料价格甚至低于Q1，预期瓦克和OCI 的多晶硅业务在2019Q2 的数据会更差。
我们认为OCI 和瓦克在EBITDA margin 为负的情况下，维持经营是基于多晶硅料价格在中 国国内需求启动后会回暖的判断;另一方面，从产能成本分布来看，瓦克和OCI 的生产成 本就是边际需求的生产成本，二者产能共计15.9 万吨，并且OCI 和瓦克符合单晶需求硅料 占比约70%以上，如果二者停产其中一家，多晶硅料的供需平衡就会变化，符合单晶要求 的硅料将会出现明显的短缺，这将导 致单晶 硅料上 涨。
2.5. 硅料头部企业或将谨慎扩产
国内多晶硅企业这一轮的扩产决策，大多是在2017 年Q1 至2018 年Q1 前后时间段做出 的，彼时，多晶硅一级料的价格在100 元/kg 以上，低成本多晶硅料企业的毛利率超过40%， 这种前置 条件下 ，通威， 新特， 协鑫， 大全新 能源等 技术领 先的企 业有足 够的动 力到低 电 价区域进行扩产，因此2019 年大量多晶硅料新产能的释放，实际上是2017-2018Q1 当时 多晶硅产业处于暴利阶段而导致的结果，但也正是因为今年有大量的低成本新产能多晶硅 料达产，对于多晶硅料的价格造成一 定冲击 。
根据目前的价格体系测算，即使是成本领先的老产能，其毛利率也仅高于20%，远远低于2017-2018 年的平均毛利率。虽然根据通威此前在公告《关于请做好通威股份公开发行可 转债发审委会议准备工作的函》做过敏感性测算，当一级多晶硅料的价格为7.5 万/吨，二 级多晶硅价格为5.5 万/吨时，包头项目的毛利率为38.66%，乐山项目的毛利率为30.87%， 这个假设基本与当前价格基本相符，但以上数据是基于100%达产后第三年的数据，跟现阶 段的实际生产情况应有所差距，因此，即便是通威的新产能，在单晶硅料占比没有完全爬 升完成之前，在目前的价格体系下，毛利率同此前测算的预测会存在一定差距。
如果当前 的价格 长期维 持，多晶 硅环节 的整体 盈利 水平将 保持在 低位，我 们认为 海外多 晶 硅料企业 将存在 一定概 率陆续 退出光 伏级别 的多晶 硅市场 ，同时国 内企业 的扩产 意愿也 有 限。
以新特能源为例，新特能源自备电厂的装机容量为350 MW*2 共计700 MW 的装机容量， 我们假定火电的有效利用小时数为7000h，则新特自备电厂一年发电量约49 亿度，在其 产能只有3.6 万吨多晶硅料的时候，自备电厂的发电量是能够完全满足多晶硅料的生产需 求，而此轮扩产后，由于产能已经达7.2 万吨，按照多晶硅综合电耗70 度测算，年耗电量 需要50.4 亿度，已经超出了自备电厂的供应能力，可能未来还需要从外部采购电力，来满 足多晶硅 料的生 产需求 ，这将 会带来 电力成 本的上 升。因此 ，在没 有谈妥 新的低 电价或 者 自备电厂扩容之前，进行多晶硅的扩 产，会 提升硅 料的生 产成 本。
对于大全新能源而言，其位于新疆石河子市(兵团城市，不存在电网过网费)，在其4A 项 目达产后，大全新能源总产能将达到7 万吨，电费将从0.24 元/度降低到0.20 元/度，在电 费成本方面有优势，电费成本方面不是制约大全进一步扩展的瓶颈。但由于公司在美股上 市，相对于A 股融资平台而言，融资方面存在一定劣势，对于资金的使用会比较谨慎，预 期在多晶硅料毛利率大幅改善之前， 大全新 能源不 会轻易 扩产 。
对于通威股份而言，处于A 股融资平台，具备融资优势，产能也分布在包头，四川的低电 价区域，具备可拓展性。通威此前公告包头和乐山均有2 期规划，因此，通威存在一定的 硅料扩产可能，但我们认为通威今年最重要的工作是实现包头和乐山新产能的产能爬满， 并将单晶 硅料的 占比提 升至合 理水平 ，同时在 这一过 程培养 足够的 生产技 术人员 为后续 扩 产做准备，但是即使是通威于2019 年7 月底宣布扩产，由于建设需要周期，我们认为通 威包头和乐山基地的2 期产能，最快也要到2021 年才能供应产出。
对于保利 协鑫而 言，其徐 州的生 产产能 成本较 高，新 疆协鑫 的生产 成本处 于低成 本第一 梯 队，但 我们认 为同样 受制于 融资能 力，在硅 料行业 毛利率 大幅改 善之前 ，扩 产会比 较谨慎 。
至于东方希望，由于其拥有规模庞大的自备电厂，具备在现有8 万吨产能基础上再次扩张 产能的条 件。东方 希望当 前面临 的问题 是如何 稳定 提升单 晶硅料 的占比， 目前虽 有单晶 硅 片厂商在 试用东 方希望 的硅料 ，但暂 时未形 成稳定 批量供 应，因此 对于东 方希望 来说， 提 升现有产 能硅料 的品质 比直接 再次扩 张产能 更为重 要，因 为当前 价格体 系下，单 晶硅料 占 比低会直接拉低毛利率。因此我们倾向于认为，东方希望将其二期5 万吨产能单晶硅料比 例提至合 理水平， 掌握稳 定的工 艺后会 再次进 行扩 张，但即 使东方 希望单 晶占比 稳定后 再 次扩张，挤压的也将是位于边际成本产能的瓦克和OCI 的市场空间。
截止到目 前，国内 头部多 晶硅料 企业没 有宣布 新一 轮的扩 产计划， 考虑到 多晶硅 厂的建 设 周期较长，可以认为，在今年年底大全新能源和东方希望的新产能达产之后，2020 年国内 难有新的多晶硅料产能投放。
2.6. 单晶硅片产能扩张将提升对于高品质单晶硅料的需求
根据硅业分会统计，2019 上半年硅片产量约63GW，消耗太阳能级多晶硅量达到21.4 万 吨，上半年电子级多晶硅需求量在1.5 万吨左右，故2019 年上半年多晶硅总消费量约22.9 万吨。预计2019 下半年年全球硅片产量在78GW 左右，消耗多晶硅大约26.5 万吨，其中 单晶用料消耗约17.7 万吨，多晶用料消耗约8.8 万吨，另有半导体消费量大约1.5 万吨， 因此2019 年下半年全球多晶硅的总需求量大约为28 万吨。根据国内各企业投产计划和实 际运行情况，以及海外企业检修复产情况，预计2019 年下半年全球多晶硅产量大约在27.3 万吨，其中全球单晶用料产量在16.8 万吨，占总产量的62%左右，多晶用料产量约9.0 万 吨，电子级多晶硅产量约1.5 万吨。 因此从供需平衡角度来看，下半年多晶硅料的整体需 求要好于上半年，单晶用料存在一定的缺口，预期硅料价格特别是单晶硅料的价格将从三 季度开始回升。
考虑到下游头部单晶硅片产商仍在处于扩产当中，例如隆基股份此前公告期2019、2020、2021 年的单晶硅片产能将分别达36 GW、50 GW、65 GW，中环股份也在包头启动了5 期扩产计 划，此外晶 科能源 也于今 年宣布 了在乐 山扩 产单晶 硅片的 计划 ，因此 ，可 以预期 ， 下游硅片对于高品质单晶硅料的需求将持续增长。我们测算了各年份年底的单晶硅片产能 对应所需单晶硅料的年化产能，2019-2021 年三年年底单晶硅片产能所对应的单晶硅料年 化产能分别为30.21 万吨，38.92 万吨，及48.17 万吨，在没有新增多晶硅料产能的前提下， 可以预期2020-21 年的多晶硅料特别是单晶用硅料的供需格局相对于2019 年将持续改善。
考虑到硅料的供需关系，我们做了硅料企业的毛利率同单晶、多晶硅料价格的弹性测算， 以大全新 能源为 例，对 其成本 我们进 行保守 估计，结 果如下 表所示 ，假如 单晶致 密料的 价 格回到80 元/kg，则大全新能源的毛利率有望恢复到30%以上，如果硅料价格更为强势， 则硅料的毛利率将进一步回升，看好 头部硅 料企业 在明年 的盈 利能力 。
2.7. 提升硅料品质或将成为国内多晶硅料头部企业下一步发展的重点
由于单晶PERC 电池的高性价比带动了单晶硅片的需求，进而带动了对于应用于P 型单晶 生产的高 品质硅 料的需 求，但由 于技术 水平的 差异， 国内不 同企业 生产的 多晶硅 料满足 单 晶料的比例差异较大，万吨级别以下的小厂所生产的硅料基本上单晶料占比较低，头部企 业的多晶 硅料的 单晶占 比较高， 但是由 于目前 大多 数新产 能还处 于爬坡 过程，因 此当前 节 点新产能的单晶硅料占比不高，鉴于当前多晶硅料和单晶硅料的价差，提升硅料的品质成 为国内硅料厂的工作重点。
单晶PERC 之后更高效的下一代电池技术，无论是Topcon 还是HJT 技术，主流是基于N 型技术路线，一旦此类技术商业化推广成功，则将极大提升对于符合N 型硅片生产技术标 准的多晶硅料的需求。根据ITRPV 的预测，未来几年，N 型硅片的市占率将逐渐提升。2019 年SNEC 展览已经有大量企业展出了基于N 型硅片的电池组件技术。
众所周知，N 型硅料对于品质的要求要高于P 型单晶料，目前国内多晶硅料企业并未有批 量供应N 型多晶硅料的记录，N 型硅片生产的硅料来源主要还是海外的企业，国内料的主 要差距在 于多晶 硅料中 碳、氧 含量相 对偏高， 导致成 品率偏 低，另 外国内 料的一 致性和 稳 定性也需要有所提高。假如国内硅料企业在未来无法提升供应N 型硅料的能力，N 型硅料 一方面将成为限制下游N 型电池技术发展的瓶颈，另一方面，由于当前N 型硅料和P 型 硅料并未存在明显溢价，一旦下游N 型需求大幅提升，N 型硅料或将能够卖出溢价。 基于以上观点，我们预期未来单晶硅料与多晶硅料之间的价差或将拉大，同时N 型硅料和P 型硅料也将出现价差。
3. 投资建议综上所述，我们认为2020-21 年多晶硅料的供需格局相对于2019 年是将显著改善，多晶 硅料的价 格将有 所回升， 看好明 年高品 质的单 晶硅 料价格 回暖，对 于明年 多晶硅 料行业 的 企业盈利能力持乐观态度。建议关注产能翻倍，成本持续下降的美股大全新能源(财务数 据见下图)，以及国内的新特能源 ，通威股份。
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（报告来源：天风证券；分析师：杨藻、王纪斌）