摘要
1、条款分析
票息落在1%，对应債底91.40元，YTM 1.65%。17桐昆EB发行期限3年，票面利率发行时簿记建档区间为1%~2%，最终落在1%。到期赎回价103元(含当期票息)，到期收益率YTM大概率为1.65%。17桐昆EB债券信用等级为AA+，按照2017年8月22日3年AA+企业债到期收益率4.78%计算，票面1%，債底价值在91.40元。
初始平价为84.92元，初始换股溢价17.75%较低。初始换股价17.12元/股，2017年8月22日(T-4日)桐昆股份收盘价为14.54元，对应初始平价84.92元，初始换股溢价率为17.75%，为EB发行以来初始溢价第三低，仅比天集EB、中油EB高。
下修、赎回、回售条款总体偏严。下修条款为10/20,85%；赎回条款为10/20,120%,面值+应计利息；回售条款为30/M-180,70,面值+应计利息(M为到期日)。
2、上市定价分析
17桐昆EB的估值预计在[23%，28%]之间，上市价位在[105，109]之间，中枢在107元：
17桐昆EB发行规模较小，10亿元，今日平价为85.09元，与T-4日初始平价84.92元相差无几，目前底价为91.40元左右。
首先考察相近的可转债，从平价与发行规模二级市场中格力、顺昌、骆驼、久其等4只转债最具参考价值。桐昆股份是国内涤纶长丝行业龙头，业绩稳健，注入浙江石化打开新的盈利空间，基本面优秀且股价弹性较好，均好于上述4只转债正股。但考虑到可交换债(EB)在转股意愿与股性均弱于可转债(CB)，17桐昆EB估值应在上述可转债估值之下，我们预计17桐昆EB上市估值应在31%以下，即上市价位在111元之下。
考察相近的可交换债，无论从发行规模还是平价来看，16皖新EB最具参考价值。显然，17桐昆EB在基本面与股价弹性上明显优于皖新EB，皖新EB于7月28日停牌，停牌价位在105.67元。分析近一月偏债型转债平价溢价率走势，偏债型转债(包括皖新EB)平价溢价率始终在45%左右，估值并未大幅波动，皖新停牌价位尚可参考，因此我们预计桐昆EB应在皖新EB停牌价位之上，即，17桐昆EB价位应在105元之上。
综上，桐昆股份基本面优秀，股价弹性较好，信用申购第一笔预计抛压不会很大，但鉴于自身可交换债(EB)属性，上市估值难免会受到压制，因此我们预计17桐昆EB上市估值应该在[23%，28%]之间，上市价位在[105，109]之间，中枢在107元