（报告出品方/作者：广发证券）
一、纺织服装行业概述：营收与扣非归母净利润大幅增长，疫情后持续复苏2021年上半年，被选中的61家主要上市公司实现营业收入1045.3亿元，同比上升 23.9%，实现扣非归母净利润71.1亿元，同比上升156.9%，主要由于上年同期受国 内和全球疫情影响，基数较低，今年纺织制造板块受益出口国欧美疫情转好，服装 家纺板块受益国内疫情虽零星反复，但整体趋于平稳。
从资本市场表现来看，2021年上半年纺织服装行业表现优于大盘。2021年上半年 （截至2021年6月30日），SW纺织服装和沪深300涨幅分别为8.59%和1.26%，其 中，SW纺织制造和SW服装家纺涨跌幅分别为-5.13%和15.65%。纺织制造板块走 势弱于服装家纺板块，主要由于上半年南亚和东南亚疫情反复影响了部分板块内跨 国产业链布局的公司在当地的工厂运行，另外人民币汇率升值，新疆棉事件之后棉 价下跌，也都对相关公司的短期业绩构成扰动。从2009年初至今，SW纺织服装 PE(TTM) 最大值为63.14倍，最小值为16.02倍，中位数为25.59倍，截至2021H1 末，SW纺织服装PE(TTM) 32.47倍，处于中等水平。
从股息率情况来看，截至2021年8月31日，纺织服装行业股息率为1.5%，在28个 行业中排名第10名，股息率处于中上水平。
从基金持仓近四年的数据来看，公募基金重仓持股纺织服装行业占比自15Q4起呈现 持续下降的趋势，在17Q3达到最低值0.23%，接着反弹至18Q2的0.61%后又开始下 降，20Q3创新低达0.11%，此后连续回升三个季度，21Q2环比上升0.07个百分点至 0.27%，变动趋势基本与纺织服装行业占A股流通总市值的比例趋势相同，但是3Q16 至今持续低于纺织服装行业占A股总市值的比例，这一比例在21Q2为0.76%，较 21Q1环比上升0.16个百分点。分拆纺织制造与服装家纺子板块看，公募基金重仓持 股纺织制造板块占比2Q21为0.01%，环比1Q21微降0.16bp；公募基金重仓持股服装 家纺板块2Q21为0.25%，环比1Q21上升0.07个百分点。
二、纺织服装行业 2021上半年经营情况回顾（一）营业收入
2021年上半年纺织服装行业整体营收1045.3亿元，同比增幅23.9%，增幅较2021 年Q1的35.3%收窄。分行业来看，纺织制造板块2021Q1/2021H1营收分别为 178.5/382.8亿元，分别同比增长31.8%/27.6%，主要由于去年同期受国内疫情影 响，企业复工复产推迟，同时欧美下游客户订单取消，基数较低，且今年部分企业 本地过节提前上班导致产能利用率提升，另外二季度增速放缓主要由于去年同期基 数抬升，去年二季度国内疫情得到控制，需求回升。服装家纺板块 2021Q1/2021H1营收分别为342.8/662.5亿元，分别同比增长37.2%/21.8%，主要由于上年同期受国内疫情影响，基数较低，且今年国内疫情整体区域平稳，消费者 信心不断恢复，二季度增速放缓主要由于去年同期基数抬升，去年二季度随着国内 疫情转好，居民消费活动放开，服装市场需求有所恢复。
排除其他纺织、其他服装类公司，对毛纺、棉纺、印染、辅料、皮革、无纺布、男 装、女装、休闲、鞋帽、家纺、内衣、户外体育、童装等主要细分子行业进行横向 对比。 纺织制造板块中，2021年上半年，除无纺布外各个细分子行业营收增速均达到双位 数。无纺布营收较2020年同期下降25.4%，主要由于国内外疫情转好，防疫物资订 单需求下降所致。和2019年上半年相比，无纺布、辅料、棉纺等子行业营收实现正 增长。 服装家纺板块中，2021年上半年，各子行业营收增速均实现正增长，其中女装、男 装、休闲装、鞋帽、家纺、户外行业营收增速实现双位数增长。和2019年上半年相 比，女装、家纺、男装、童装等子行业营收实现正增长。
（二）净利润
2021上半年纺织服装行业整体扣非归母净利润71.1亿元，同比增长156.9%。分板 块来看，纺织制造板块2021Q1/2021H1扣非归母净利润分别为8.4/23.1亿元，同比 增速分别为115.3%/142.4%；服装家纺板块2021Q1/2020H1扣非归母净利润分别 为27.8/48.0亿元，同比增速分别为386.1%/164.6%。
排除其他纺织、其他服装，对毛纺、棉纺、印染、辅料、无纺布、皮革、男装、女 装、休闲、鞋帽、家纺、内衣、户外体育、童装等主要细分子行业进行横向对比。 纺织制造板块中，2021年上半年，除无纺布外其他各细分子行业净利润增速均达到 正增长。其中，无纺布子行业净利润增速为负，主要由于疫情持续转好，口罩等防
疫产品需求下降，无纺布需求持续降低；毛纺、棉纺、皮革子行业净利润增速超过 100%，原因系2020年上半年行业基数低，而2021年上半年，国内疫情得到有效控 制，全球经济进一步复苏，国内纺织品服装出口保持稳健增长。但从净利润绝对值 而言，印染、棉纺、毛纺子行业净利润均未恢复至疫情前水平。和2019年上半年相 比，辅料、皮革等子行业净利润实现正增长。
服装家纺板块中，2021年上半年各子行业复苏强劲，净利润均有增长。其中，内 衣、户外、鞋帽、休闲、女装子行业均实现三位数以上增长，主要由于疫情持续向 好，消费者信心增强，终端市场需求回暖。和2019年上半年相比，休闲、家纺、女 装、内衣等子行业净利润实现正增长。
（三）毛利率
纺织服装整体行业毛利率有所回升，2021年上半年毛利率为33.5%，同比提升3.2 个百分点。其中，2021年上半年，纺织制造板块毛利率为17.9%，较2020上半年 下降0.4个百分点，主要由于人民币汇率升值；服装家纺板块2021年上半年毛利率 为45.1%，较2020上半年提升6.3个百分点，主要由于会计准则调整，商场收入按 照总额法确认，另外伴随国内疫情趋于平稳，消费回暖，折扣减少。
排除其他纺织、其他服装类公司，对细分子行业进行横向对比。与2020上半年相 比，除印染和无纺布外，纺织制造板块其余子行业毛利率均有所上升，其中无纺布 的毛利率水平同比降幅较大，主要由于疫情常态化，防疫物资价格有所回落。而服 装家纺板块中，除户外行业外，其他子行业毛利率均保持稳定或有所上升。
（四）销售费用率、管理费用率
2021年上半年，纺织服装行业销售费用率为15.4%，较2020上半年减少0.8个百分 点；管理费用率5.3%，较2020上半年减少0.8个百分点。 分板块看，2021年上半年，纺织制造板块销售费用率为2.2%，较2020年上半年减 少1.4个百分点；管理费用率为4.0%，较2020年上半年减少0.6个百分点。 2021年上半年，服装家纺板块销售费用率为26.1%，较2020年上半年上升1.0个百 分点，主要由于商场提成费用进入销售费用；管理费用率为6.3%，较2020年上半 年减少0.9个百分点。
排除其他纺织、其他服装类公司，对细分子行业进行横向对比。 纺织制造板块中，辅料子行业的销售费用率和管理费用率最高，主要由于辅料行业 客户及订单比较分散；服装家纺板块中，销售费用率最高的是女装子行业，因为女 装直营占比较高，同时上市公司以高端女装为主，营销推广费用较高；管理费用率 最高的是户外子行业。
2021年上半年，纺织制造板块中，除毛纺子行业，其余子行业销售费用率同比都有 所下降，主要由于费用较为刚性，营收大幅回升；除无纺布子行业，其余纺织制造 板块子行业管理费用率同比都有所下降。2021年上半年，服装家纺板块中，除男 装、女装、鞋帽、童装子行业，其余子行业销售费用率均有所下降；除童装子行业 外，其余服装家纺子行业管理费用率均有所下降。
（五）存货
纺织服装行业的存货周转率加快，营运质量提升，2017-2020年存货周转率逐年下 降，但2021年上半年年化存货周转率为2.2次，较去年同期有所上升。 分板块看，纺织制造板块2021年上半年年化存货周转率为2.6次，2020年同期数据 为2.2次。服装家纺行业2021年上半年年化存货周转率2.0次，2020年同期数据为 1.8次。
排除其他纺织、其他服装类公司，对细分子行业进行横向对比。2021年上半年，纺 织制造板块中，无纺布和辅料子行业存货周转率较高，同时除毛纺及辅料以外的子 行业存货周转率较2020年上半年均出现一定程度的上升，其中印染行业公司上升最 明显；服装家纺板块中，除童装外的子行业存货周转率均较2020年上半年出现一定 程度的上升。
（六）应收账款
纺织服装行业的应收账款周转率加快，2017-2020年纺织服装行业应收账款周转率 逐步下降，2021年上半年纺织服装行业年化应收账款周转率达8.5次，较2020年同 期的7.4次明显上升，主要受益于疫情得到有效控制，国内经营环境好转所致。 分板块看，纺织制造板块2021上半年年化应收账款周转率从2020年上半年的7.5次 上升为8.6次，服装家纺板块2021上半年年化应收账款周转率从2020年上半年的7.4 次上升为8.5次。
通过细分行业的对比，纺织制造板中印染、棉纺、辅料、皮革2021年上半年年化应 收账款周转率出现回升；服装家纺板板中除内衣、童装外2021年上半年年化应收账 款周转率出现回升。（应收账款周转率意义说明：如果终端销售不景气，渠道库存 压力大，则经销商会面临资金回笼压力，欠公司的货款偿还速度变慢，反之终端销 售情况较好，渠道库存减少，经销商资金压力小，偿还公司货款的速度加快，因此 渠道库存情况一定程度体现在应收账款周转率上）。
（一）服装家纺公司渠道数量多有调整，2021H1 多数公司同店改善
与2020年末相比，2021年上半年我们统计的公司中大多数公司都处于净关店状 态，仅海澜之家、地素时尚、日播时尚、锦泓集团、森马服饰（休闲装）和太平鸟 有净开店。疫情后，大部分公司关闭低效门店，调整店铺结构。同店方面，由于去 年同期低基数，我们统计的大部分公司2021年上半年同店大幅增长，仅红豆股份的 同店增长为负值。同时，大部分公司直营同店已高于2019年上半年，显示销售已从 疫情中恢复。
（二）服装家纺板块电商保持较快增长
2021年上半年，除极少数公司外，绝大部分公司线上收入均呈现不同程度的增长， 但由于去年同期线下基数更低，2021年上半年绝大部分公司线下增长更快，因此线 上收入占比较上年同期有所下降。
四、总结（一）纺织制造板块：看好第二季度业绩增速有望进一步加快
2021年上半年，纺织制造板块实现营业收入382.8亿元，同比增长27.6%，实现扣 非归母净利润23.1亿元，同比增长142.4%。其中第一季度营业收入和扣非后归母 净利润分别为178.5亿元和8.4亿元，同比增长31.8%和115.3%。 纺织制造板块2021年上半年业绩大幅增长的主要原因：（1）去年同期受国内外疫 情影响基数较低；（2）国内疫情好转，消费信心恢复，下游需求回升；（2）伴随 疫苗接种，欧美零售逐步恢复，下游订单回暖，产能利用率提高；（3）东南亚地 区因为疫情，订单有所回流。 展望2021年第三季度，考虑到一方面去年同期基数抬升，另一方面部分在东南亚特 别是在越南南部有产能布局的纺织制造板块上市公司，受到当地防疫政策原因工厂 关停，业绩短期承压，因此我们对于2021年第三季度纺织制造板块的业绩持谨慎态 度。
（二）服装家纺板块：看好上半年板块的投资机会
2021年上半年，纺织家纺板块实现营业收入662.5亿元，同比增长21.8%，实现扣 非后归母净利润48.0亿元，同比增长164.6%。其中第一季度营业收入和扣非后归 母净利润分别为342.8亿元和27.8亿元，同比增长37.2%和386.1%。 服装家纺板块2021上半年业绩大幅增长的主要原因：（1）去年同期受国内疫情影 响基数较低；（2）国内疫情不断好转，消费信心恢复；（3）线下同店销售逐步复 苏，线上保持高增长；（4）营运效率提升，存货周转率和应收账款周转率加快。 展望2021年第三季度，考虑到一方面去年同期基数抬升，另一方面7月部分地区遭 遇台风暴雨，7月底8月部分地区疫情反复，对服装家纺线下零售构成较为负面的冲 击，因此我们对于2021年第三季度服装家纺板块的业绩持谨慎态度。
五、风险提示（一）宏观经济下滑的风险。经济持续下滑，则会影响到终端消费，如果终端消费持续低迷，则对整个服装消费 有很大影响，一旦下游销售渠道不畅，则整个行业都将受到影响。
（二）汇率波动的风险。如果人民币汇率大幅升值，则会影响国内纺织企业的竞争力。在行业已经成熟、经 营趋于稳定的阶段，外部经营环境变化对行业和公司都有很大影响。
（三）劳动力成本上升的风险。纺织服装是劳动密集型行业，而且短期内也较难完全实现机械化、智能化生产，如 果国内劳动力成本大幅上升，则对行业有不利影响。
（四）原材料价格大幅波动的风险。如果纺织服装行业原材料价格出现大幅波动，则有可能对行业正常的生产经营活动 造成一定扰动，或者影响产品销售毛利率，或者影响生产销售业务效率。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库官网】。
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