原标题：趁病要命！营收首破50亿，行业第四逆风翻盘，志邦家居：份额不大，志气不小
吾股排名甚至高于行业第二。
作者 | 游城
编辑 | 小白
要论节假日营销手段，各大公司可谓是费尽心思，为了鼓励你消费，啥节日都能给你整出来。
原本众多光棍在11月11日这天能够好好地自嘲自嗨一把，结果现在这天已经变成了“双十一购物狂欢节”，光棍节的说法已经很少被提起。
国际劳动妇女节现在也有了另一个名号“3.8女神节”，各大商家在这天用尽浑身解数想让女性买买买。
当风云君以为类似这样的节日已经被开发的差不多的时候，又发现了一个“3.8男人下厨节”……
至于这个节日又是谁发明出来的，它就是风云君今天为大家带来的公司——志邦家居(603801.SH)。
趁病要命，逆风翻盘志邦家居成立于1998年，在2017年登陆上海证券交易所，主营业务为全屋定制家居的研发、生产与销售。
公司的营收近几年增长十分稳定，三年时间里快翻了一倍。2021年营收首次突破50亿，同比增长超过30%。
但是增速在今年一季度已经有了明显下降，仅为11%。
公司的归母净利润走势和营业收入走势十分相似。2021年突破5亿，同比增长接近30%，但是增长在今年一季度也出现了很明显的下降，仅同比增长1%。
倘若扣除非经常性损益（其中最多的是1000多万元的政府补助），志邦家居的归母净利润在今年一季度则为负增长。
（来源：公司2022年一季报）
我国的定制家具行业竞争十分激烈，市场参与玩家众多，2020年的CR5不足18%，其中占市场份额最多的为欧派家居(603833.SH)，但也说不上有谁能够遥遥领先。
（来源：信达证券）
欧派家居与索菲亚(002572.SZ)是唯二两家最新年度营收破百亿的公司，作为“老四”的志邦家居，其营收约为欧派的四分之一。
2021年索菲亚就因为“踩雷”恒大而计提了9亿多的单项资产减值准备，这使得公司的扣非净利润暴跌约97%。
而志邦家居在年报的第一页就强调自己并没有遇到风险很大的客户，十分幸运地躲过了这次劫难。
（来源：公司2021年报）
2020年报发布后，索菲亚在吾股上的排名还在400名以内，结果下一年就因为这档子事财务健康度暴跌，排名掉到2700多名了。
而志邦家居则“趁他病要他命”，逆流而上，从2020年的625名一跃至281，目前实时排名239。
（来源：市值风云APP）
好看的营收，不景气的下游志邦家居的营收结构十分简单，整体厨柜一直贡献着最多的收入，其次是定制衣柜。2018年新增了来自木门的收入，但是目前这部分收入和前面两位大哥比实在是有点少。
从销售渠道上来看，直营业务、经销业务、大宗业务为公司的三大渠道。2021年三者合计占总收入的比重约为93%。
其中经销又是三者中最为重要的业务，2021年贡献了接近55%的总营收。
经销业务相对其他两大业务来看增长正在加快，但仍不及其他两种渠道。
大宗业务作为常年的“二把手”，其连续两年超过60%的增速也不可小觑，但去年增速也已经出现明显下降。
还是直营又快又稳。但从公司的门店数量来看，直营店的数量被经销店碾压，2021年末不到经销店数量的1%，应该说还差些火候。
经销业务还有一个特点，那便是着重于下沉市场。不管是厨柜还是衣柜，几乎50%的收入都来源于五六线城市，也就是以县级及以下乡镇为主的地区。
（来源：公司2021年报）
虽说公司近几年来的营收增长十分稳定，但是风云君认为保持稳定增长依旧难度不小。
就以房地产开发投资为例子，随着月份的增加，其增速出现明显递减趋势。而今年1-4月的数据已经出现负增长，同比减少2.7%。
（来源：国家统计局）
无独有偶，我国的商品房销售数据不管是销售面积还是销售额，今年的情况同样是负增长。
商品房销售额在今年1-2月份便出现负增长，1-4月份同比减少已经接近30%。
（来源：国家统计局）
最后再来看看房地产开发景气指数，今年4月份已经下降到95.85，为2020年末以来的最低值。
（来源：国家统计局）
除了房地产行业相关的数据，内地居民结婚登记对数也被志邦家居视为推动定制家居行业发展的重要因素之一，毕竟新家居对于刚结婚的人来讲可谓是刚需。
而不幸的是，我国每年的结婚登记对数自2013年开始便开始出现很明显的下降趋势，2021年此数据为763万，相比十年前几乎减少了一半。
（来源：民政部）
婚育住房装修是定制家居需求的重要来源之一，结果现在不买房、不结婚、不生子的人越来越多，这无疑将对市场造成一定影响。
志邦家居在招股说明书中表示IPO募集的资金将主要用于产能的扩建、品牌的推广以及流动性的补充。
（来源：公司招股说明书）
在这之前，公司的整体厨柜产能就经常处于超负荷状态，三年里的产能利用率有两年都超过100%。定制衣柜是2015年才开始的业务，因此产能利用率还较低。
（来源：公司招股说明书）
定制衣柜与整体厨柜的产能扩建项目截至2018年末、2019年末皆已完成。目前公司厨柜与衣柜的年产量快接近50万、40万套。
毛利率很稳，销售费用结构变化明显定制家居的主要原材料为人造板、五金配件、厨房电器等，他们是公司营业成本的最大组成部分，常年占据80%以上。
（来源：公司招股说明书）
并且整体厨柜的毛利率常年都高于定制衣柜，2018年新加入的木门业务不仅营收占比最小，毛利率也是最低的，仅有13%。
（来源：公司2021年报）
公司整体的毛利率表现十分平稳，即使在疫情期间也没出现较大的波动。
在公司的各项费用中，销售费用一直占据大头，财务费用因为数额过小所以忽略。
表面上看也许看不出什么端倪，但是倘若进行拆分，销售费用的构成倒是变化挺大的。
例如在2014到2019年里，销售费用中占比最大的两项分别是广告宣传费与职工薪酬。
（来源：公司招股说明书）
但是到了2020年，市场服务费增长了接近100%，即使到了2021年，它也是销售费用的最大部分。
（来源：公司2020年报）
市场服务费主要由平台费与服务代理费组成，平台费主要支付给电商平台，服务代理费主要包括直营模式下公司向家装公司支付的服务费用。
自由现金流不乐观志邦家居截至今年三月末，总资产约49亿，其中流动资产约23亿，占比47.3%。
占流动资产最多的是合同资产，其次是货币资金，比例分别为29.4%与18.1%。
合同资产与应收账款类似，不过收回账款的风险相对应收账款较高。
（来源：公司2020年报）
（来源：知乎）
虽然志邦家居的营业收入取得了十分稳定的增长，但是公司的应收账款情况却不得不引起注意。
2021年末应收账款与合同资产合计超过10亿，同比增长超过90%，增速已经远超营业收入的增速。
增量主要由合同资产贡献，对此志邦家居解释道原因主要来源于大宗业务的收入增长。
（来源：公司2021年报）
上文也已经提到过，大宗业务虽说营收比不上经销，但是它的增速却是最快的。
为了应对疫情以及原材料上涨等问题，志邦家居对原材料的采购力度也有所加强，这也使得原材料库存增多，2021年末达到了约1.58亿，现金流出增加。
最终，公司2021年经营活动现金流量净额为5亿，同比降低。
如果再来看自由现金流的话，志邦家居的情况则不太乐观。
公司的资本开支总体保持着增加的趋势，2021年约为5.2亿，为近6年来的最高值，这也使得公司的自由现金流在2021年里为负数。
公司2021年末账面上的货币资金相较上年有所减少，到了今年一季度依旧在减少，目前货币资金为4.2亿。
除了现金的减少，还有一点不得不注意的便是公司的短期借款一直保持着增加，在今年一季度末已经达到4.1亿，几乎与货币资金数额相等。
但公司的有息负债率仍处于低位，截至2022年一季度末仅为12.4%，总体负债情况从2018年开始一路走高，今年一季度稍有回落。
从生产模式上看，志邦家居主要采取自行生产的模式，外包生产作为辅助。
（来源：公司招股说明书）
因此在公司的非流动资产中，占比最多的毫无疑问是固定资产，并且由于对产能的扩建，公司的固定资产占总资产比重在2019年后有了一波增长。
最后让我们来看看分红情况，志邦家居每年的分红金额都保持着上升，最新一年的分红数额约1.85亿。
志邦家居的市场份额虽比不上欧派家居、索菲亚，但是也老老实实守着自己的一亩三分地。
幸运的是公司并没有踩到地产“地雷”，在竞争对手纷纷掉沟里的时候，不亏就是赚，净利润也就没有出现断崖式减少，反而保持着良性增长。
公司的毛利率情况十分稳定，并未因为疫情而出现较大的波动，从公司的销售费用构成上也能窥见志邦家居近年来战略上的变化。
但是伴随着收入的增长，公司的应收账款与合同资产的增长异常迅猛，公司2021年经营活动现金流净额有所减少，并且由于资本开支的增加，自由现金流情况不容乐观。
好在公司依旧能够做到分红金额逐年递增。
家居作为与房地产相关性很强的行业，在如今房地产不太景气的背景之下，公司的营收想继续获得增长难度不算小，并且该行业市场竞争较为激烈，想在这种情况下稳住或扩大自己的市场份额，志邦家居的路可谓是道阻且长。
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