最近做了一点简单的分析，想了解一下不同类型的主动投资公募的大体结构和思路。简单来讲，就是想大概看看现在公募基金大概仓位多少，主要投资什么风格的股票，是大盘股还是中小创？研究的方法比较简单粗糙，就是通过在时间序列上用基金指数收益对主要市场股债指数做滚动回归，去看看大概的拟合效果。
由于回归是个完全数学统计的方法，直接算出来的结果有时候会误差比较大，偏离直观理解，因此我根据想分析的四个基金类型的合同做了一些约束：
其中总仓位最多95%是因为开放式基金需保留不低于5%的现金。这其中有个bug是由于债券可以质押做杠杆，所以债券基金有时候会加杠杆(杠杆率不超过140%)，因此限制95%是有些问题，这个bug我会在后面解决。
这里说明下，混合债券型二级基金是指，债券仓位不低于80%，股票可通过新股申购、转债转股、二级市场购买等方式参与，但仓位不超过20%的债券型基金(《基金法》中定义债券保持超过80%的，叫债券型基金)。与之相对比的概念是纯债基金，即只买债的；和混合债券型一级基金，即只能通过新股申购、转债转股参与股票，而不能直接在二级市场上购买股票的债券基金。
除了以上约束外，我额外做个约束，就是约束解释基金构成的指数，每天权重变化不超过2%，防止统计方法带来很奇异跳跃的结果。
在回归周期上我选择了60个交易日，太短会造成结果变化很大，太长会结果过于滞后。当然60并没有必然的道理，40也好，60也好，无法说明哪个一定更准确，所以大概齐定了一个。
谈点心得，就是数学方法是严谨的，但是那些假设通常是现实无法达到的，所以纯数学方法做金融分析经常出现一些很怪异的结果，因此需要理解金融本身，加入一些适当合理的约束和假设。
比较重点的是基础指数的选择。我希望备选的指数不要太多太类似，这样会造成共线性(Multicollinearity)很强，回归的结果很混乱，因此不会选一堆行业指数；也不希望太少或太缺少代表性，这样就没有分析意义了。
最后股票指数我选择了一些区分度较大的风格指数：
债券这边由于自己了解的不是很多，也咨询过做债的朋友，大家主要看主流券的估值变动，有信用、期限等多个维度，指数看的相对少，因此偷个懒，直接用了短期债券型基金指数、长期债券型基金指数两个指数。采用基金指数同时回避了债券加杠杆的问题，就是认为纯债基金和二级债基是类似的人在管理债券，会同时加减杠杆。其实更认真仔细的方法应该是按照期限、品种、信用三个维度来划分，品种例如国开、城投、产业等，最好再分下国企民企。
1、二级债基
2005年1月1日至2018年8月17日，滚动回归的分析如下：
从结果来看，二级债基长期股票仓位维持在11%左右，尤其是自2008年金融危机以后。在金融危机时候基本二级债基都做了缓慢减仓的应对动作。在选股结构上，多数时间沪深300的解释程度较高，我想可能是由于很多二级债基不是股债分别基金经理管，而是债券基金经理管股票。而债券基金经理通常对与债券相关宏观经济更敏感，而对股票风格与个券关注少，所以会偏好大盘股，不像股票基金经理那么百花齐放。
在债券结构上，多数时候是以跟长期债券基金类似的配置为主，短债占比更高的时点发生在2007-2008、2010、2016年底、2017年底。不过仍然可以看出在2016年底债券市场流动性紧张时候，短期债基解释的成分明显升高了。
2、偏债混合基金
2005年1月1日至2018年8月17日，滚动回归的分析如下：
做了这个分析后，我想说可能我这几年对偏债混合基金有深深的误解。
从股票仓位看，在2014年以前偏债混合基金基本一直维持一半股票一半债券的核心配置，只是在2008年有略微减仓。但是自2014年以后，这类基金的股票仓位持续下降，一直到10%附近，而选股结构也从早期多种风格配置变成集中到沪深300上。我的猜测是偏债混合基金本身是市场上比较少的品种，2014年以后由于IPO放开，且债券基金不再能参与网下打新，因此很多基金公司发行了大量的偏债混合基金作为“打新基金”为客户提供稳定回报。因此股票仓位只需满足打新底仓金额即可，出现了股票仓位持续下降，且风格都偏向低波动的蓝筹股。目前测试下来偏债混合基金的股票仓位是11%，甚至低于二级债基的13%的股票仓位。
债券的持仓同样验证了这一点，从早期的长债为主变为后来更保守的短债为主，甚至比二级债基持债更保守。
总结：二级债基还是那个二级债基，偏债混合已不是那个偏债混合。
1、二级债基基本维持长期10%左右股票配置，选股风格以大盘为主，选债偏向收益更高的中长期债，以短债作战术性的配置。通过选股风格推测，多数二级债基的股票部分可能是债券基金经理管。
2、偏债混合基金在2014年以前基本以股债各50%的战略配置为主，即海外的“50/50目标风险基金”。2014年以后推测可能是由于股票IPO放开的因素，多数偏债混合基金转向了比二级债基更保守的“打新”投资策略。股票仓位降低，风格从多元转向大盘；债券风格趋于很保守的短债。当然仍有少数偏债混合基金维持原来风格。
本文源自投资理念讨论
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